從債務(wù)、資產(chǎn)角度看美元前景

　　單從不良資產(chǎn)的角度分析美元,那么在目前的水平上,如果美元匯率水平和實(shí)際價(jià)值繼續(xù)貶值,將帶動(dòng)規(guī)模龐大的不良資產(chǎn)估值繼續(xù)下降,將使不良資產(chǎn)在扣除市價(jià)貶值、壞賬準(zhǔn)備或風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提等的條件下,另外扣除匯率水平下降的減值,僅從此出發(fā)就可能再度導(dǎo)致后續(xù)一輪的金融機(jī)構(gòu)危機(jī),或更好的情況將是不良資產(chǎn)的大規(guī)模套售,這實(shí)際上將是系統(tǒng)性危機(jī)的再度惡化。從美國當(dāng)局各方和美聯(lián)儲(chǔ)拯救市場的角度看,首要的即是穩(wěn)定不良資產(chǎn)體系,并創(chuàng)造價(jià)格回穩(wěn)的條件以降低不良資產(chǎn)崩潰的風(fēng)險(xiǎn),再進(jìn)一步則需要借助匯率水平的上升為不良資產(chǎn)尋找恢復(fù)流動(dòng)性的空間,最終要實(shí)現(xiàn)不良資產(chǎn)體系逐步有序地改良、復(fù)蘇和清理的路徑。這實(shí)際上對美元匯率水平提出了剛性的要求,也是“強(qiáng)勢美元”路徑的最大價(jià)值。

 　　但通過匯率水平挽救不良資產(chǎn)體系的想法過于樂觀,其他國家支持“強(qiáng)勢美元”另有經(jīng)濟(jì)增長和貿(mào)易領(lǐng)域的目的,實(shí)際上,即便匯率水平能夠提供無限的支持,不良資產(chǎn)規(guī)模成為系統(tǒng)性問題之后也不易處理,這催生了挽救不良資產(chǎn)的第二個(gè)法寶,即將不良資產(chǎn)“國家化”,或者說通過財(cái)政成本降低不良資產(chǎn)的系統(tǒng)性危害,也即將符合條件的不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為政府債務(wù),由政府承擔(dān)系統(tǒng)改良的成本。特別是規(guī)模居全球之首的住房抵押貸款證券和一部分商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款證券,以及一些消費(fèi)貸款證券等,這些所謂的“資產(chǎn)支持證券”所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī),大部分唯有轉(zhuǎn)化為財(cái)政赤字之后,才可以重新恢復(fù)整個(gè)資產(chǎn)支持證券市場的活力。而政府債務(wù)對匯率水平的要求不具剛性,相反,如果匯率水平大幅降低反而可以降低政府債務(wù),這支持美元繼續(xù)貶值的預(yù)期。

　　從市場和技術(shù)看美元匯率

　　在2008年9月歐美國家央行大規(guī)模實(shí)施貨幣互換之后,美元指數(shù)從75附近至90附近波動(dòng),美元指數(shù)沒有突破90繼續(xù)上行,這并非意味不會(huì)出現(xiàn)“強(qiáng)勢美元”。2009年歐美央行實(shí)施第二輪貨幣互換,這絕非對第一輪貨幣互換的對沖或沖銷,而是在央行聯(lián)合實(shí)施貨幣投放的方向上繼續(xù)大步前進(jìn),也即央行以貨幣互換的舉措繼續(xù)聯(lián)合實(shí)施貨幣投放,以更快、更有效地?cái)U(kuò)張金融體系和市場空間,這也是反對“貨幣傾銷”主張的由來。這樣至整個(gè)2008年底結(jié)束,歐美央行在最低利率、貨幣集中投放和后續(xù)投放等領(lǐng)域已經(jīng)完成重要的階段,僅貨幣互換規(guī)模已達(dá)到1.5萬億美元左右,降低通脹、甚至繼續(xù)維持通脹下行以保證貨幣投放的政策成果就十分重要,而且仍不排除會(huì)有以貨幣互換形式的后續(xù)投放。實(shí)際上,美國為了創(chuàng)造一個(gè)“強(qiáng)勢美元”周期,已經(jīng)